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作者 l 橙子
刚上市两个多月的港龙中国地产（06968·HK）上个月底公布了半年报，这也是港龙中国上市以来首份正式半年报，整个上半年以来，港龙中国业绩表现十分炸眼。
根据半年报数据，得益于良好的销售表现，截止到2020年6月底：
港龙中国实现营收17.13亿元，同比暴增190%；
实现毛利润6.56亿元，同比增长158%；
实现归母净利润4.72亿元，同比暴增402%。
营收暴增近2倍，港龙中国会成为未来地产界黑马吗？
图片来源：东方财富
这样的业绩表现，应该不输给当前任何一家房地产企业了。
而从经营数据来看，截止到今年7月底：
港龙中国实现合同销售金额102.09亿元，同比增长156%；
其中7月当月实现合同销售金额23.99亿元，同比增长287%。
营收暴增近2倍，港龙中国会成为未来地产界黑马吗？
图片来源：港龙中国官方公告
合作开发带动业绩暴增
权益占比过低也值得注意
根据历年财报，从2018年，港龙中国开始迅速做大规模，只用了一年时间，就把营收规模做到16.6亿元，较2017年的4.34亿元，同比增长282%；归母净利润也从2017年的3136万增至2018年的3.55亿元。
营收暴增近2倍，港龙中国会成为未来地产界黑马吗？
图片来源：东方财富
带动港龙中国营收净利迅速增长的根本原因，主要来自两方面，一方面在于拿地成本不高。
根据观点地产新媒体整理数据，截至2020年6月30日止六个月，港龙中国于海门、宜兴、芜湖及常州购入五块新的优质土地，提供了约84.78万平方米的可供出售的总建筑面积，土地成本均价只有3225元/平方米。
但更主要的原因在于港龙中国调整了房地产开发模式，从以前独自拿地，独自开发销售，转变为合作开发。
2015年，港龙与碧桂园展开合作，收购“碧桂园领誉”40%权益。此后又陆续跟融创中国、中南建设、弘阳地产、正荣地产等开发商合作开发楼盘。
根据公开信息披露，截至6月底，港龙中国与其他开发商合作开发的项目达93个，占总开发项目的75%。
尽管权益占比不高，但不可否认，通过合作开发，港龙中国的整体销售规模成倍增长，由此带动2018年营收净利的爆炸式攀升。
但从权益占比来看，港龙中国似乎没有优势。
以跟港龙中国合作规模最大的三家房企为例，根据其招股书相关数据，从2017-2019年，港龙中国与这三家房企共同合作开发项目分别达到18个、21个及29个，合计68个。
但港龙中国的权益占比一般，在与这三大开发商的合作过程中，港龙中国权益占比不到30%的项目多达21个，数量最多，权益占比50%以下的则超过一半。
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图片来源：证券之星地产整理
倚靠其他开发商的土地优势，港龙中国从“单干”切换为“抱团”模式后，实现业绩大幅增长，但港龙中国开发能力还有待提高。
根据观点地产网整理数据，截至到今年上半年，港龙中国的土地储备为540万平方米，其中江苏省占比68.1%，浙江省占比20.8%，河南、安徽、贵州、上海合计占比约11.1%。
但张鸿光在业绩会上表示，截至2020年6月底，公司完工存货大概是15万平方米，占总土储比例约2.7%，而这一数据在2019年末为4.9%。
此外，年中报显示，于2020年6月30日，公司尚未履行的物业销售约为172.18亿元，于2019年末则约为116.19亿元，增加约48%。
这意味着，尽管有近180亿已售未结转的项目，但公司大部分土储项目未完工或待开发，周转速度有待进一步提高。
这就导致一个问题，对照近年来跟业绩同步增长的债务规模，如果周转速度不能有效提升，恐怕会面临中长期债务的偿还问题，从而拖累港龙中国的经营节奏。
负债规模不断攀升
账面资金勉强覆盖
由于港龙中国在2018年之前，发展速度相对偏缓，因此债务规模也属于总体可控，但近年来，随着港龙中国发展提速，在扩大销售规模的同时，对资金需求也更高，由此导致负债规模不断攀升。
2017年，港龙中国负债总额为49.45亿元；
2018年，这一数字增至87.4亿元，同比增长77%；
2019年，负债总额则巨幅攀升至212.39亿元，同比增长143%。
截止到今年上半年，港龙中国的负债规模较2019年末再度增加了77.11亿元，达289.5亿元。
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图片来源：东方财富
由此也导致港龙中国近年来资产负债率一直维持在90%以上的高位，截止到今年上半年，港龙中国资产负债率达到92.83%。
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图片来源：东方财富
在所有待偿负债中，截止到今年6月30日，港龙中国从银行、信托等机构获得贷款规模高达69.36亿元，较2019年的28.53亿元增加了143%。
其中一年内到期的负债规模为20.52亿元，较2019年末的11.44亿元，增加了9.08亿元。
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图片来源：港龙中国半年报
好在公司目前账面可支配现金在扣除受限资金后，还有28.7亿元，足以覆盖短期债务。但考虑到港龙中国进一步扩大规模的发展计划，公司在资金层面恐怕并没有那么宽裕。
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图片来源：东方财富
而且债务规模成倍增长的同时，近年来港龙中国的营收增速却没有同步大幅增长。
2018年，港龙中国营收破两位数，达到16.6亿元，同比增长282%；但到2019年，负债总额同比增长了143%，但同期营收仅实现19.78亿元，同比增长19%。
由此导致港龙中国ROIC（资本回报率）只有1.92%，大幅低于7%的行业平均水平，盈利质量其实不高。
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图片来源：万得股票
土地布局过于集中
江苏浙江占比近9成
在盈利质量问题上，截止到上半年，港龙中国的资产周转率只有0.06次，跟20.8次的行业平均资产周转速度相比，相对较低。
当然这里面也跟上半年疫情影响房地产公司去化有关，但从根本上来讲，还在于港龙中国开发能力有待提高。
前面也提到，截至2020年6月底，公司完工存货大概是15万平方米，占总土储比例约2.7%，而这一数据在2019年末为4.9%，占比较低。
而且在城市布局问题上，港龙中国的土储分布也过于集中在江苏和浙江地区。
根据半年报数据，在540.36万平方米的总土储规模里，江苏占比高达68%，其次是浙江，占比达21%。
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图片来源：港龙中国半年报
可见港龙中国在项目分布上仍集中在大本营江苏，并未平均覆盖到整个长三角区域，离全国布局更是相当遥远。而且在城市分布上，也以二三线城市为主。
根据半年报披露数据，截止到今年6月底，整个上半年17.13亿元的营收构成中，常州和常熟营收规模达16.86亿元，占比近98%。
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图片来源：港龙中国半年报
近年来包括江浙沪等在内的一二线及沿海城市，一直处于房地产调控的严监管地带，让一二线城市的去化和提价难度大增。
今年7月中，深圳还再度加码楼市限购，很多刚落户不满3年的新深圳人，一夜之间失去购房资格。
而三四线及以下城市，尽管大多数调控政策依然维持原有调性，但受人口净流出，以及棚改政策停滞影响，三四线城市的房价已经出现不同程度的下跌。
如此一来，主要布局二三线城市的港龙中国，则面临更大的出货压力。
不过跟其他规模房企相比，港龙中国目前刚进入百亿销售规模，未来还有较大的增长空间，即便是薄利多销，也可能会呈现不错的业绩表现。
只是在城市布局问题上，港龙中国还需要再分散一些，或许上市之后，随着资金压力得到缓解，会有一个相对较好的改善吧。
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